Bevor wir den Blick nach vorn richten, könnten Sie kurz reflektieren, warum gerade die Aktien jüngst so gelitten haben?
Markus Wedel: Es ist wie so oft eine Mischung aus mehreren Faktoren. Was wir von August bis Ende Oktober an den Aktienmärkten gesehen haben, ist vor allem den vergleichsweise guten Wirtschaftsdaten aus den USA in diesem Zeitraum geschuldet. Dies führte dazu, dass der Markt nun höhere Zinsen für einen längeren Zeitraum einpreist. Hinzu kommt, dass weiterhin Geld aus Aktienfonds in andere Assetklassen fließt und somit ein ständiger Verkaufsdruck zu spüren ist. Insbesondere europäische Aktienfonds hatten mit Abflüssen zu kämpfen. Hinzu kommt der Nahostkonflikt, der für Unsicherheit an den Märkten gesorgt hat.
Niklas Bentlage: Neben den erwähnten Makro-Themen gab es zudem auf Unternehmensseite die ein oder andere Gewinnwarnung, die zu deutlichen Abverkäufen geführt hat. Wobei das Bild hier teilweise sehr unterschiedlich war. Es gab nämlich auch Unternehmen, die positiv überraschen konnten und die ihre Ziele für dieses Jahr weiter hochgesetzt haben (z.B. SAF-Holland oder Kion). Doch selbst höhere Prognosen wurden nicht immer mit höheren Kursen belohnt. Läuft es bei einem Unternehmen gut, wird sofort antizipiert, dass es nur noch schlechter werden kann. Es ist einfacher Pessimist als Optimist zu sein. Ehrlicherweise gab es aber eben auch einige Unternehmen, die ihre Prognosen für das laufende Geschäftsjahr deutlich senken mussten. Zum Beispiel im Chemiesektor oder auch bei vielen Unternehmen aus dem Gesundheitssektor, bei denen sogenannte Destocking-Effekte (Abbau von Lagerbeständen, die aufgrund der Lieferkettenunsicherheiten aufgebaut wurden) dazu führten, dass das Umsatzwachstum geringer ausfiel als geplant.
Wo glauben Sie geht die Reise beim Zins und der Inflation hin?
Niklas: Präzise Prognosen sind immer schwierig und auch mit dieser Prognose werden wir mit Sicherheit daneben liegen. Aktuell gehen wir davon aus, dass Mitte des nächsten Jahres die ersten Zinssenkungen kommen werden. Zunächst in kleinen Schritten von 25 Basispunkten und wenn sich die Inflation hin zu dem Ziel von zwei bis zweieinhalb Prozent entwickelt hat, wird es größere Zinsschritte geben. Diese werden wir allerdings erst im Jahr 2025 sehen. Die USA wird dabei die Zinsen etwas später als die EZB senken, da die Wirtschaft hier noch etwas robuster ist und deshalb besser mit dem höheren Zins klarkommt.
Markus: Auch wenn ich an dieser Stelle nicht zu viel vorwegnehmen will, ein niedriger Zins beziehungsweise eine niedrigere Inflation korrelierte historisch auch mit höheren Bewertungsmultiples am Kapitalmarkt. Was Sinn ergibt, weil künftige Gewinne mit sinkenden Zinsen einen höheren Barwert haben. Dies dürfte also dazu führen, dass Unternehmen, die in der Lage sind, ihre Gewinne mindestens stabil zu halten, wieder mit höheren KGVs bewertet werden, was höhere Kurse zur Folge haben dürfte.
Aktien oder Renten, wie positionieren Sie sich im Mischfonds LF - WHC Global Discovery im nächsten Jahr?
Markus: Sowohl Aktien als auch Renten haben wieder ihre Berechtigung im Portfolio. In den vergangenen Jahren waren die Renten nicht wirklich eine Alternative zu Aktien (TINA: There Is No Alternative), weil die Renditen einfach zu niedrig waren. Mittlerweile findet man Anleihen mit einer Yield von 6 bis 8% im Investmentgrade-Bereich von renommierten Unternehmen mit ordentlichen Bilanzen. Dementsprechend haben beide Assetklassen wieder eine Berechtigung im Portfolio (TARA: There Are Real Alternatives). Was sich auch in der Asset-Allokation bei uns im Fonds widerspiegelt. Wir haben aktuell rund 30% Renten im Portfolio und eine Aktienquote von knapp 62%, der Rest ist Cash. Unser Rentenportfolio hat eine YTW von 6,6%, bei einer durchschnittlichen Emittenten-Bonität von BBB. Unser Fonds bietet hier eine gute Balance zwischen Aktien mit erheblichem Kurspotenzial und Anleihen, die für Stabilität sorgen und zugleich ordentlich verzinst sind. Weil die Small und Mid Caps aktuell so attraktiv bewertet sind, ist es meiner Meinung nach jedoch sinnvoll, diese überzugewichten.
Niklas: Ich glaube, bei dieser Diskussion muss man auch zwischen Europa und Amerika differenzieren. Während in Amerika die zehnjährigen Treasurys bei rund 450 Basispunkten rentieren und aufgrund der höheren Bewertung des amerikanischen Aktienmarkts die Gewinnrendite für den S&P 500 bei nur circa 4,6% liegt, ist die Assetklasse Aktien in den USA relativ betrachtet weniger attraktiv. Die Risikoprämie für Aktien ist dort einfach zu gering. In Europa bzw. Deutschland zeigt sich ein anderes Bild. Für die 10-jährige Bundesanleihe liegt die Rendite bei rund 2,6%-2,7%. Die Earnings Yield für den DAX liegt bei knapp 7,5%. Dementsprechend liegt die Risikoprämie hier bei ca. 500 Basispunkten und damit deutlich über der in den USA. Die wertgewichtete Gewinnrendite für das LF - WHC Global Discovery-Portfolio liegt im Übrigen bei 10,3% und damit nochmal deutlich über der des DAX. Wir erachten unser Aktienportfolio daher als extrem attraktiv, auch in einer Phase, wo man wieder Zinsen für sein Geld auf der Bank bekommt.
Wo sehen Sie im Aktienbereich aktuell besonders hohe Chancen?
Markus: Wie bereits erwähnt, der Small und Mid Caps-Bereich ist aktuell äußerst attraktiv bewertet in Relation zu den Large Caps, die dieses Jahr – bisher zumindest –wesentlich besser gelaufen sind als die Werte aus der zweiten und dritten Reihe. Dementsprechend sehe ich hier aktuell die größten Chancen. Zinserhöhungen schaden den Small und Mid Caps stärker, da diese einen höheren Anteil an Fremdkapital mit variablen Zinsen aufweisen und auch Lohnerhöhungen schaden den Small und Mid Caps mehr, da diese einen höheren Lohnkostenanteil haben. Mit fallenden Zinsen und Inflation sollten die kleineren Unternehmen dementsprechend Entlastung finden. Interessant ist auch, dass die Outperformance von Small und Mid Caps gegenüber Large Caps während eines gesamten Aktienmarktzyklus nie größer ist als in den zwölf Monaten nach einem rezessionsbedingten Aktienmarkttief. Dementsprechend ist genau jetzt die richtige Zeit für Small und Mid Caps.
Niklas: Hier kann ich Markus nur zustimmen. Die Small und Mid Caps handeln aktuell mit einem erheblichen Bewertungsabschlag zu den Large Caps, obwohl dies in der Vergangenheit meist genau andersherum war. Die Large Caps handelten in den letzten 30 Jahren mit einem Bewertungsabschlag von rund 10% zu den Small Caps, da die kleineren Unternehmen oftmals deutlich höhere Wachstumsraten aufweisen und dementsprechend höhere Bewertungmultiples gerechtfertigt sind. Betrachtet man das Kurs-Gewinn-Verhältnis, das Preis-zu-Buchwert-Verhältnis und die Dividendenrendite, handeln die großen Unternehmen aktuell mit einer Prämie von circa 15% zu den kleinen Unternehmen. Früher oder später wird sich dies wieder umkehren und meist geht das dann sehr schnell. Deshalb muss man sich schon jetzt richtig positionieren. Dreht die Stimmung an den Märkten, sind Small Caps mit der Bahn nach einem Fußballspiel zu vergleichen, alle wollen zur selben Zeit in den Zug steigen. Das führt dann zu sehr deutlichen Kursbewegungen. Will man diese nicht verpassen, positioniert man sich lieber jetzt schon und nimmt dafür den ein oder anderen kleinen Rücksetzer bis zum Spielende in Kauf.
Sie bezeichnen sich selbst als Stockpicker, die durch ihre tiefgehenden Analysen echte Perlen im Small und Mid Cap Bereich heraustrüffeln, darf ich daher nach Ihrem Top Pick für das nächste Jahr fragen?
Niklas: Eigentlich würde ich gerne keinen Top Pick nennen. Historisch sind das genau die Aktien, bei denen dann etwas schiefläuft. Aber ich möchte mich natürlich der Frage auch nicht entziehen. Mein Top Pick für nächstes Jahr ist aktuell Kion. Dementsprechend hoch gewichtet ist der Titel im Portfolio aktuell.
Markus: Unsere Top 10-Positionen bieten alle eine erhebliche Upside, sonst wären sie nicht in unserem Top 10. Hier einen Wert hervorzuheben fällt mir schwer, aber die SAF-Holland ist einer unserer Topfavoriten. Bis zum Jahresende ist auch noch etwas Zeit, daher würde ich sagen, Sie wählen sich einfach bei unserem nächsten Webinar ein, da wird es sicherlich wieder die ein oder andere Titelvorstellung geben.
